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建筑业产业债筛选策略:防范风险 兼顾收益

2016-09-05 09:56:46 保护色:默认白 牵牛紫 苹果绿 沙漠黄 玫瑰红 字体:小字 中字 大字 点击数:0

  摘要: ...

 

建筑行业目前发债数量为918只,总余额4481.73亿元,位居全行业第六。在有评级债券中以高评级为主,不论是债券评级和主体评级都以AA级数量最多,余额上AAA级最多。企业性质上,地方国企发债数量最多,总量上央企和地方国企平分秋色。期限结构上长短不一,主要集中在2年期、3年期和5年期,并且以3年期最多。在利率结构上,央企利率最低,其次为地方国企,民企和其他类型公司发债数量和余额较少,利率结构也比较分散,无评级债券中大量债券利率高于10%。

债券选择在防范风险的前提下,应当兼顾收益。相对民企而言,央企、国企具有较大的盈利规模优势,盈利状态更为稳定。因此,央企、国企的偿债风险、财务分析、信用风险相对民企更低。近期国企改革等政策频出,央企、国企长期发展空间更大,且业务转型将有望提升业绩,看好龙头央企、国企债券收益。

⊙长江证券(11.060, 0.08, 0.73%)

建筑行业产业债总体情况梳理

1.总存量约4000亿元,位居全行业第六。

建筑行业一直以来是资金杠杆比较高的行业。截至2016年7月15日,建筑行业共有产业债918只,余额总计4481.73亿元,在SW整体行业排名中排第六,仅次于采掘、房地产、公共事业、综合和交通运输。

2.建筑行业产业债存量结构一览。

(1)从债券评级看,建筑行业的债券数量上集中于AA 级,余额上以AAA 级最多。

从建筑行业产业债的债项评级来看,除了AAA 级、AA+级、AA 级及AA-级占比约为24.77%外,其余大量的都是无评级的产业债,占比75%。从产业债评级余额来看,AAA 级占了绝大部分,余额为2035.93 亿元,占行业总规模的45.43%。其次是AA 级的占比为10.45%,高评级债券的总量虽然不高,但是余额规模很大。

(2)从主体评级看,数量上集中于AA级,余额上集中于AAA级。

按主体评级看,建筑行业产业债集中于AA级主体,为287 只。在其他评级中,AAA 级72只,AA+级62 只,AA-级48 只,仍有大量未评级主体所发债券。从余额上看,集中于AAA 级,为2021 亿元,占比45.10%。另外,AA+级和AA 级分别为581 亿元和869亿元,占比分别为12.97%和19.39%。

(3)从公司属性看,数量集中于地方国有企业(简称国企),余额上以中央国有企业(简称央企)为主。

从公司属性上看,地方国有企业发债数量占据绝大部分,达到600 只,占比65.79%。其次是中央国有企业和民营企业(简称民企),占比分别为12.94%和10.20%。但从债券余额上看,中央国有企业还是占了绝大部分,为2279 亿元;地方国有企业为1588 亿元。两者发债余额占比超过全行业的85%。

(4)债券类型:数量集中于公司债,余额上以中票和公司债为主。

从债券类型上看, 建筑行业债券中公司债占了绝大部分,为676只债,占比74.12%。 另外,中期票据和定向工具占比分别为119只和106 只,占比分别为13.05%和11.62%。从余额上看, 中期票据和公司债分别占据半壁江山,中票余额为1718 亿元,公司债1779 亿元,规模基本持平,占比分别为35.21%和36.45%。

(5)期限结构:以3年期为主,2年期和5年期也较多。

建筑行业债券的期限结构以3年期为主,其中3年期债券为525只,占比57.19%。另外,规模较大的为2年期和5年期,分别为172 只和160 只,占比分别为18.74%和17.43%。

(6)利率结构:以5%-9%为主,央企利率普遍较低。

建筑行业整体利率结构集中于5%-9%这一区间,其中以7%-8%最多,为295 只债,占到31.21%。另外,5%-6%利率的债券占比为11.96%,6%-7%利率的债券占比为14.60%,8%-9%利率的债券占比为17.14%。 中央国有企业债券的利率相对较低,集中于5%-6%这个区间;地方国有企业的债券大部分集中于7%-9%这个区间;民营企业债券总量较少,且债券利率结构比较平均。

防范风险:央企和国企风险相对较低

1.盈利规模占据绝对优势,偿债风险低。

建筑行业内,不同性质企业的利润创造能力存在巨大区别,其中,央企创造的归属母公司股东的净利润是地方国企与民企总和的10 倍左右,地方国企以接近一倍的净利润创造优势领先于民企。企业创造的净利润越多,意味着能够承担更高的债务水平,出现债务危机的风险越小。

从营业收入、营业利润增长等指标看,2014年之后,民企营业收入的正向增长并未同向体现在营业利润变动上。相比之下,地方国企和央企的营业收入与营业利润的变动方向基本相同,且近来的增长方向均为正向,表明它们的盈利能力比较稳定,能够持续稳定地偿还债务。

从经营活动现金流负债比率指标的得分情况来看,央企的得分最高,优于地方国企、行业平均水平以及民企,地方国企得分与行业平均水平基本持平,民企得分最低且波动幅度相对较大。值得注意的是,行业平均经营活动现金流负债比率较低,不到0.1,符合行业的高负债属性。

2.长短期负债配置合理,财务风险低。

建筑行业的项目建设资金投入大,是典型的资金密集型行业。其中,央企的资产负债率最高,为75%左右;地方国企的资产负债率为72%左右,紧随其后;民企资产负债率相对较低,介于50%-55%区间。由于央企和地方国企的盈利规模比地方民企更大,尤其是央企以20倍以上的净利润规模优势领先于民企,高净利润一方面可以承担较大的财务风险;另一方面,央企更倾向于采取高杠杆模式。民营企业的净利润规模小,承担的财务风险低,采用相对较低的杠杆水平。

从负债结构来看,行业的长期负债占总负债的比率为13%左右,短期负债为主。地方国企和央企的长期负债占总负债的比重更大,高于民企。民企的负债大部分为短期负债,占到总负债的90%左右,长期负债占比远低于地方国企和央企。由于央企、地方国企的盈利规模及盈利稳定性也优于民企,因此会相对更容易筹集到长期资金,形成与项目建设周期更匹配的长短期资金配比,而民企受制于盈利规模,短期负债居多,短期偿债压力会相对较大,相比而言更容易发生财务危机。

3.主体信用评级占据优势,信用风险低。

从行业整体情况来看,目前建筑行业上市的债券一共有87只,发行主体共计24家,其中绝大部分发行主体的初始信用评级和最新信用评级为AA级及以上。具体来看,从央企、地方国企到民企,发行主体信用评级逐渐下降:央企绝大部分发行主体信用评级为AAA,地方国企全部发行主体信用评级基本在AA及以上,主体信用评级等级整体上最低的是民企。建筑行业内企业信用评级情况基本与前述风险分析相对应,整体而言,央企的偿债风险、财务风险相对更低,因此其信用评级更高,信用风险更低。

兼顾收益:看好转型龙头央企、国企债券

1.国企改革等政策频出:长期发展空间仍存。

经济新常态下,国家颁布多项政策促进建筑行业发展,先后提出了京津冀一体化、长江经济带、“一带一路”三大战略,创造新的经济增长带,尤其是给交通、生态环保的发展,基建的“走出去”带来巨大利好;提出建筑工业化、产业化,大力发展钢结构和装配式建筑,淘汰落后产能;大力推行PPP模式,截至2016年第二季度末,全国PPP综合信息平台项目库入库项目9285个,总投资10.6万亿元,叠加发改委和地方的PPP项目,超过12万亿元的投资将为我国经济发展撬动新的增长点。

2.业务转型:看好龙头债券收益。


建筑企业转型大势所趋。建筑板块公司准入门槛相对较低,竞争激烈,并且,部分在主业经营乏力的公司也的确需要进行战略转型,重新定位,积极迎合当下城市发展热点,拓展业务,以寻求公司新增长点。综合来看,建筑板块公司转型主要有以下逻辑:

(1)提升公司的毛利率,提升盈利水平,一般转型毛利率较高的环保、医疗、教育、互联网行业;

(2)建筑行业价值蓝筹居多,估值普遍较低,通过转型,提升估值,为公司提供新的业绩增长点,提高企业的成长性,尤其是布局VR、大数据等高科技产业,带来巨大想象空间;

(3)与原业务形成协同效应,拓展业务范围和提高效率。园林企业一般以景观建设为基础,向环保行业转型,成为生态环保领域内综合性企业;装饰公司则在“互联网+”的背景下实现战略转型升级,构筑“互联网+建筑装饰”电子商务生态圈。设计公司大多引入VR,增强用户体验;

(4)追求高景气度行业,提升景气度,增强企业活力,提高企业效益。

 

 

 

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来源:上海证券报
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